۲-۲-۳-۶- نظریه هزینه های نمایندگی بدهی
در این تئوری که برای نخستین بار توسط جنسن^[۴۵] و مکلینگ^[۴۶] در سال ۱۹۷۶ ارائه شد، ساختار سرمایه شرکت از طریق هزینه های نمایندگی ناشی از تضاد منافع بین ذی نفعان مختلف شرکت تعیین می گردد. جنسن و مکلینگ در چارچوب واحد اقتصادی دو نوع تضاد منافع شناسایی می کنند :

( اینجا فقط تکه ای از متن درج شده است. برای خرید متن کامل فایل پایان نامه با فرمت ورد می توانید به سایت feko.ir مراجعه نمایید و کلمه کلیدی مورد نظرتان را جستجو نمایید. )

1. 1. تضاد منافع بین مدیران و صاحبان سهام

1. 1. تضاد منافع بین صاحبان سهام و دارندگان اوراق بدهی شرکت

بدین ترتیب به نظر جنسن و مکلینگ (۱۹۷۶) می توان با ایجاد توازن بین مزایای حاصل از بدهی و هزینه های نمایندگی بدهی ، به یک ساختار مطلوب (بهینه) سرمایه دست پیدا کرد.
پیامدهای این تئوری به شرح زیر است :
اول این که: انتظار می رود وام دهندگان در قراردادهای بدهی محدودیت های خاصی را از قبیل حفظ سطح معینی از سرمایه در گردش، عدم تحصیل دارایی های جدید، عدم سرمایه گذاری در فعالیت های تجاری جدید وغیر مرتبط با تجارت فعلی و عدم پرداخت سود سهام، برای وام گیرندگان قائل شوند.
دوم این که: صنایعی که از فرصت های رشد کمتری برخوردارند، برای تامین منابع مالی مورد نیاز خود، بیشتر از استقراض به جای انتشار سهام استفاده خواهند کرد.
سوم این که: شرکت هایی که با فرصت های رشد اندک یا منفی اما در عین حال از جریان نقدی آزاد^[۴۷] بیشتر برخوردارند، انتظار می رود بدهی زیاد داشته باشند.
دارا بودن جریان نقدی آزاد زیاد بدون برخورداری از فرصت های سرمایه گذاری مطلوب سبب می گردد مدیران در استفاده از مزایا زیاده روی نموده، در راستای تامین اهداف شخصی برآمده و حتی به زیردستان خود حقوق و مزایای بیش از اندازه پرداخت کنند. در نتیجه افزایش سطح بدهی در ساختار سرمایه، میزان “جریان نقدی آزاد” را کاهش داده، مالکیت مدیران در حقوق مالکانه نهایی شرکت را افزایش می دهد.
۲-۲-۳-۷-مذاکره مجدد و انحلال شرکت
چمانور^[۴۸] و فولجیری^[۴۹] (۱۹۹۴) پیش بینی کرده اند که منابع استقراضی شرکت ، تابعی از احتمال نکول وام گیرنده و توانایی اعتبار دهنده جهت اتخاذ تصمیم انحلال کارا می باشد. به عبارت دیگر، اگر شرکت ها بر اساس کیفیت های اعتباری به سه دسته، شرکت های با رتبه اعتباری زیاد، شرکت های با رتبه اعتباری متوسط و شرکت های با رتبه اعتباری کم تقسیم شوند، آن دسته از شرکت هایی که دارای رتبه اعتباری زیاد یا کم هستند از بدهی عمومی استفاده می کنند؛ در حالی که شرکت های دارای رتبه اعتباری متوسط، تمایل زیادی به استفاده از بدهی خصوصی و وام بانکی دارند. از آنجا که قوانین و مقررات بانک ها و سایر اعتباردهندگان خصوصی انعطاف پذیری بیشتری جهت مذاکره مجدد دارد، بهتر است وام گیرندگان با احتمال مضیقه مالی زیادتر، از وام های خصوصی استفاده کنند.
مذاکره مجدد بدهی در زمانی حائز اهمیت است که شرکت وام گیرنده قادر به باز پرداخت اصل و فرع بدهی خود نبوده و در عین حال، دارای فرصت سرمایه گذاری سود آور باشد. در این حالت، شرکت ها با دو گزینه :

1. 1. مذاکره مجدد و تمدید وام

1. 1. انحلال شرکت و پرداخت حداقل بخشی از ارزش اسمی وام دریافتی

رو به رو هستند.
در حالت اول شرکت ها قادر به اجرا و تکمیل پروژه های سرمایه گذاری سود آور در دسترس هستند. در این حالت، خالص عایدی شرکت بیشتر از خالص عایدی در زمان انحلال است. بنابراین تمدید وام وعدم انحلال شرکت به نفع اعتبار دهندگان است.
در زمان استفاده از بدهی عمومی، به دلیل عدم امکان مذاکره مجدد و تمدید وام، شرکت مقروض باید منحل شود. در این حالت، خالص عایدی اعتبار دهنده برابر اقل ارزش اسمی وام یا ارزش فعلی شرکت پس از کسر هزینه های مربوط به توقف عملیات است. اما در حالت استفاده از بدهی خصوصی، به دلیل زمینه لازم برای مذاکره مجدد و تمدید وام، بهترین گزینه پیش روی اعتبار دهندگان تغییر ساختار شرکت به جای انحلال آن است ؛ در این حالت خالص عایدی وام دهنده بیشتر از خالص عایدی در زمان استفاده از بدهی عمومی می باشد. (کردستانی و نجفی عمران، ۵۳:۱۳۸۲)
۲-۲-۳-۸- نظریه صلاحدید مدیریتی
بانک ها و سایر اعتبار دهندگان خصوصی، در مقایسه با اعتبار دهندگان عمومی به خاطر دسترسی به اطلاعات بیشتر، قادر به اعمال نفوذ و کنترل بیشتری بر مدیریت شرکت های دارای بدهی هستند. بر مبنای نظریه صلاحدید مدیریتی، هرچه مدیریت یک شرکت، سهام کمتری تحت تملک داشته باشند، تلاش بیشتری را صرف جلوگیری از رسیدگی دقیق می کند، بنابراین انتشار بدهی عمومی را بر بدهی خصوصی ترجیح می دهد. بر عکس، هرچه درصد سهام تحت تملک مدیریت یک شرکت بیشتر باشد، احتمال انتشار بدهی های خصوصی به جای بدهی های عمومی به دو دلیل زیر بیشتر است. ( دنیس^[۵۰] و واسیل^[۵۱] ۲۰۰۳: ۵۳ )

1. 1. موجودی سهام تحت تملک مدیریت، وی را تحریک به انتخاب و انتشار آن دسته از اوراق بهاداری می کند که ارزش شرکت ودر نتیجه ارزش سهام وی را بیشتر سازد. بنابراین اگر بدهی ها ی خصوصی بهینه باشند، مدیرانی که سهام بیشتری را تحت تملک دارند به احتمال زیاد، به بدهی خصوصی متوسل می شوند؛ در حالی که مدیران با مالکیت کمتر ، به بدهی عمومی روی می آورند.

1. 1. مدیران با مالکیت سهام بیشتر، کنترل بیشتری بر شرکت دارند و انتشار بدهی خصوصی آن ها را از فشار خارجی اعتبار دهندگان عمومی مصون می سازد. همچنین مدیران با مالکیت کمتر، بدهی بانکی با قراردادهای حاوی شرایط محدود کننده تر و اعمال کنترل و نظارت دقیق بر اقدامات مدیریت را به عنوان منبع بهینه تامین مالی بر می گزینند.

۲-۲-۴- بازده سرمایه گذاری
بازده عبارت است از نسبت کل عایدی (زیان) حاصل از سرمایه گذاری در یک دوره معین به سرمایه ای که برای بدست آوردن این عایدی در ابتدای دوره، مصرف گردیده است.
بازده سهام شامل تغییر در اصل سرمایه، تغییر قیمت سهام و سودنقدی دریافتی می باشد. برای محاسبه نرخ بازده سهام عادی، قیمت سهام عادی در ابتدای دوره را از قیمت پایان دوره کسر کرده و سود سهام دریافتی را به آن اضافه می کنیم، سپس حاصل جمع را بر قیمت اولیه دوره تقسیم می کنیم.
عوامل موثر بر بازدهی
سرمایه گذاری در سهام تابع عواملی نظیر، میزان بازدهی و ریسک و مقایسه سایر دارایی ها است . بازدهی سهام می تواند به عوامل متعددی بستگی داشته باشد. به طور کلی می توان این عوامل را به دو گروه کلی تقسیم کرد:
گروه اول، عواملی را در بر می گیرد که سود نقدی و مزایای پرداختی را تحت تاثیر قرار می دهد. برخی از عواملی که سود نقدی را تحت تاثیر قرار می دهند به شرح زیر می باشند :

• • سود نقدی وکارایی بنگاه که مستقیماً به مدیریت آن وابسته است. چگونگی مدیریت بنگاه تاثیر روشنی بر کارایی فعالیت های تولیدی و تجاری، سودآوری، قدرت و سلامت مالی و امکانات رشد بالقوه بنگاه دارد.

• • معافیت های مالیاتی: بازدهی سهام را از دو جنبه تحت تاثیر قرار می دهد، از یک طرف موجب افزایش سود بنگاه شده واز طرف دیگر مالیات کمتر بر سرمایه گذاری دردارایی های مالی، موجب افزایش تقاضای سرمایه گذاری در سهام می گردد؛ این عوامل نیز اثر خود را در افزایش قیمت سهام نشان می دهد.

• • ظرفیت بازار و نوع کالای تولیدی شرکت نیز به نوبه خود، سود شرکت را تحت تاثیر قرار می دهد. هرچه ظرفیت بازار برای کالایی که شرکت تولید می کند بیشتر باشد، میزان فروش آن بنگاه بیشتر بوده و لذا درآمد و سود بنگاه بیشتر خواهد بود؛ همچنین سود جاری وآینده شرکت تا حد زیادی تحت تاثیر اوضاع و شرایط اقتصادی حاکم بر کشور نیز می باشد.

• • میزان وابستگی شرکت به ارز: از آنجا که برخی شرکت ها برای ادامه فعالیت خود ناچارند مواد اولیه را از بازارهای خارجی تهیه کنند، وابستگی کمتر در این زمینه، سود بنگاه را تحت تاثیر قرار می دهد .

• • اندازه شرکت : ازآنجایی که شرکت های بزرگ به منابع مالی ارزان تری دسترسی دارند ، از کارایی و سود دهی بیشتری برخوردارند .

گروه دوم که نرخ بازدهی را تحت تاثیر قرار می دهد شامل عواملی است که بر قیمت سهام موثر هستند. نرخ بازدهی سهام، علاوه بر سود و مزایای پرداختی، تحت تاثیر قیمت سهام نیز می باشد. قیمت سهام نیز تابع عوامل متعددی است، برخی از این عوامل عبارتند از: (احمدی،۵۳:۱۳۸۲)

• • روند آینده اقتصادی (انتظارات سهامداران): چنانچه سهامداران نسبت به تحولات آتی اقتصاد خوش بین باشند، تقاضای خرید سهام خود را افزایش می دهند. تقاضای بیشتر برای خرید سهام، موجبات افزایش قیمت سهام را فراهم می سازد و برعکس.

• • کیفیت ترکیب سهامداران: بسته به این که اکثریت سهامداران بازار سهام کدامیک از گروه های سرمایه گذاران کم تحرک، سرمایه گذاران حرفه ای وسفته بازان باشند، تغییرات قیمت سهام متفاوت خواهد بود.

• • قابلیت نفوذپذیری سهام، نرخ تورم، چگونگی توزیع درآمد، نحوه قیمت گذاری سهام و میزان عرضه سهام که تحت تاثیر عوامل اقتصادی و غیر اقتصادی است ، قیمت سهام را متاثر می سازد.

از عوامل دیگری که سود و مزایای پرداختی و قیمت سهام را تحت تاثیر قرار می دهد، می توان به عوامل فرهنگی، سیاسی، اقتصادی، فنی و تکنولوژیک اشاره نمود.
۲-۲-۵- بازده غیر عادی:
در روش استاندارد پژوهش های رویدادی، بازده غیر عادی عبارتست ازتفاوت بین بازده واقعی و بازده مورد انتظار (عادی).